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SPACがIPOゲームをどう変えるか：創業者の株式保有が大きな考慮事項

SPACがIPOゲームをどう変えるか：創業者の株式保有が大きな考慮事項
SPACは現在注目を集めていますが、その理由の一つは、より多くの株式を創業者の手元に残せる点です。(GeekWire Illustration / Canva Image, adrian825)

数週間前、長年のGeekWire読者から、Sana Biotechnologyの共同設立者兼CEOのSteve Harr氏がIPO完了後も同社の株式をわずか4.9%しか所有していないことに衝撃を受けたというメッセージが寄せられた。

シアトルのバイオテクノロジー企業が株式上場を目前に控え、現在では時価総額が60億ドルを超えていることを考えると、60億ドルの4.9%はなかなか良い数字だと私は答えました。結局のところ、大きなパイの小さな一切れを持つ方が、小さなパイの大きな一切れを持つよりも経済的に有利な場合が多いのです。

この対話は、IPO時に創業者がどれだけの株式を保有すべきかという興味深い議論のきっかけとなり、スタートアップ企業やベンチャーキャピタル業界で急速に広まっているSPAC現象を踏まえると、議論はさらに興味深いものとなった。

それは、SPAC（特別買収会社）が創業者、初期の従業員、幹部の流動性確保の道を早めることができるからだ。

創業者は、シリーズ C やシリーズ D ラウンドなど、ベンチャー キャピタリストやプライベート エクイティ投資家からの後期段階の資金調達ラウンドを追求する代わりに、SPAC との合併を選択し、実質的に予想よりも早く株式市場に飛び込むことができます。

この超高速化の結果として、創業チームはより大きな株式を保有したまま株式市場に参入できる。これは魅力的な誘因であり、いわゆる「ブランクチェック・カンパニー」が起業家の間で大流行している理由の一つでもある。

結局のところ、後期段階の資金調達ラウンドでは、創業チームの株式が失われることが多いのです。つまり、彼らの取り分は縮小するのです。

創業者は通常、それを好みません。そのため、SPACからのオファーがあれば、より早く株式公開市場に参入する動機付けになります。

スジャル・パテル
シアトルのベテラン起業家スジャル・パテル氏は、SPAC を通じて自社の株式を公開する予定だ。

例えば、シアトルに拠点を置くノーチラス・バイオテクノロジー社を例に挙げましょう。同社は先月、Arya Sciences Acquisition Corp IIIが主導するSPACを通じて株式を公開することを決定しました。これにより、ノーチラス社の企業価値は最終的に9億ドルに達する見込みです。

シアトルのベテラン起業家、スジャル・パテル氏とスタンフォード大学教授のパラグ・マリック氏によって2016年に設立されたノーチラス社は、つい最近になってようやく製品ビジョンの詳細を明らかにし始めた。シアトルのデータストレージ企業アイシロン・システムズをIPOに導き、後に同社をEMCに22億5000万ドルで売却したパテル氏は先週、The Information（購読必須）に対し、SPACでの買収はベンチャーキャピタリストに資金を調達させるよりも迅速かつ効率的だったと語った。

ノーチラスとの取引はまだ進行中のため、所有権構造は不明です。しかし、同社の事業段階と、ノーチラスがその後のベンチャーキャピタルによる資金調達ラウンドを回避したという事実を考慮すると、パテル氏とマリック氏は、ベンチャーキャピタルの道を選んだ場合よりも大きな所有権を保持している可能性が高いでしょう。パテル氏は本件についてコメントを控えました。

パテル氏のSPACへの進出は、彼がナスダック上場を率いた最後の企業を考えると興味深い。ノーチラスと同様に、アイシロンも創業から5年後に上場した。2006年のアイシロンIPO申請書には、パテル氏の株式保有率は5.8%と記載されていた。一方、アイシロンのベンチャーキャピタルの出資者は、合わせて約80%を保有していた。

創業者株式の優位性は、昨年12月にSPAC（特別投資会社）を通じて上場し、現在90億ドル強の企業価値を持つルミナー・テクノロジーズでも発揮された。フロリダ州オーランドに拠点を置く自動運転車ソフトウェアメーカーの創業者兼CEOである25歳のオースティン・ラッセル氏は、上場時点で同社の株式35%を保有しており、取引開始当日に帳簿上は億万長者となった。

ポーチCEO、マット・アーリクマン氏。（ポーチ写真）

12月にSPACを通じて上場したシアトルのソフトウェア企業、ポーチ・グループにも、この傾向が見て取れます。創業9年の同社は現在、評価額が15億4000万ドルに達し、創業者兼CEOのマット・アーリックマン氏が保有する20%の株式は3億800万ドル相当です。さらに、今後、アーリックマン氏がマイルストーンを達成した場合には、アーンアウトを通じて追加の株式が付与される予定です。

SPACは依然として創業者やCEOの株式保有比率を希薄化させる。例えば、エアリックマン氏はSPAC合併前にポーチ・グループの株式43%を保有していた。

しかし、SPAC が生まれるスピードと、それが企業のライフサイクルの中でいつ起こるかは、起業家がより多くの株式を保有して株式市場に参入できることを意味しています。

たとえば、過去 2 年間に自社をより伝統的な新規株式公開に導いたワシントン州の創業者や CEO の株式保有状況を調べてみましょう。

  • アダプティブ・バイオテクノロジーズCEO、チャド・ロビンズ氏：IPO前の所有権は6.3%。（IPO後は5.5%）
  • Accolade CEO Raj Singh: IPO前の所有権は6.4%。(IPO後は5.2%)
  • アティラ・ファーマ共同創業者兼CEOのリーン・カワス氏：IPO前は9.3%。（IPO後5.8%）
  • サナ・バイオテクノロジーの共同創業者兼CEOのスティーブ・ハー氏：IPO前は5.6%。（IPO後は4.9%）
  • シルバーバック・セラピューティクスCEOローラ・ショーバー氏：IPO前は3.6%*（IPO後2.5%）
  • ZoomInfoの共同創業者兼CEOヘンリー・シュック氏：IPO前は22.4%（IPO後23.2%。注：合計議決権株式数）

*注：ショーバー氏はIPOの8ヶ月前にCEOに就任しました。共同創業者のピーター・トンプソン氏は、以前CEOを務め、現在はシルバーバックの投資会社であるオービメッド・アドバイザーズでベンチャーキャピタリストとして働いており、35%の株式を保有していました。 

ラッセル氏とアーリックマン氏が目にした、帳簿上の利益分配の種類は、SPACが創業者にとって非常に魅力的な理由の一つを浮き彫りにしている。SPACは多くの場合、より迅速で、規模も小さく、場合によっては株式希薄化が進む前に経営陣がより早く流動性を確保できるからだ。

そして、これはより大きな疑問につながります。IPO または SPAC の時点で創業者が保有する適切な所有権の量はどれくらいでしょうか?

それは複雑だとシアトルのベンチャーキャピタリスト、グレッグ・ゴッテスマン氏は指摘する。

ゴッテスマン氏はパイオニア・スクエア・ラボのマネージング・ディレクターであり、オンラインペットシッター事業を13億5000万ドルと評価するSPACを通じて株式市場に参入する予定のローバーの共同創業者でもある。

「創業者としてのあなたの割合は、さまざまな理由で大きく変わる可能性があります」とゴッテスマン氏は指摘します。

それらの要因には以下が含まれます。

  • 創業者の数
  • 会社は自力で資金を調達しましたか? あるいは外部から資金を調達しましたか?
  • SPAC または IPO の前に、外部からの資金調達ラウンドは何回行われましたか?
  • この会社はスタートアップスタジオまたはアクセラレータの一部として設立されましたか?
  • 上場するまでにどれくらい時間がかかりましたか？
  • 取締役会は新たなオプション付与により創業者の株式を更新しましたか?

そしてゴッテスマン氏は、この狂気の渦中にあって、冷静になるアドバイスを少しだけ提供している。

「もう一つ覚えておくべき重要な点は、IPOは資金調達イベントであり、ただ大々的なイベントであるという点です」と彼は述べた。「IPO後、CEOや投資家が資金の流動性を確保するには依然として長い時間がかかる可能性があります。そのため、IPO後の創業者の株式保有率や価値に注目することは興味深いですが、最終的な価値とはほとんど関係がないかもしれません。」

同氏は、アマゾン創業者のジェフ・ベゾス氏がIPO後、世界で最も裕福な人物になったわけではないと指摘し、「彼の株式の価値は時間の経過とともに劇的に上昇した」と指摘した。

SPACブームは依然として続いています。GeekWireは本日、シアトルの起業家でZulilyとBlue Nileの共同創業者であるマーク・ヴァドン氏が率いる新たなSPACについて報じました。また、元Zillow CEOのスペンサー・ラスコフ氏は本日、Supernova Partners Acquisition Company IIという名義で3億ドル規模のSPACを上場させました。

SPACinsiderは昨年、248のSPACを追跡しました。これは2019年と比べて4倍以上の増加です。そして今年は、204のSPACが総額640億ドルの収益を生み出しており、SPACブームはさらに加速しています。（2021年に入ってまだ2ヶ月と2日しか経っていないことを改めておさらいする必要があるでしょうか？）

先週末のニューヨーク・タイムズ紙の記事「誰でもSPACを保有」の中で、 記者のスティーブン・クルツ氏は、シアラ・ウィルソン、セリーナ・ウィリアムズ、ビリー・ビーンなどの著名人がSPACに関わっていると指摘し、記事の小見出しでは「かつては知られていない金融戦略が、有名人の自慢の手段となっている」と指摘している。

話題は確かに高まっています。シアトル地域の投資マネージャーは先月、「SPACの盛り上がりは桁外れだ」と率直に語りました。私たちはスタートアップ企業の弁護士やベンチャーキャピタリストと話をしましたが、彼らは皆、SPACブームのせいもあって、これほど活気があった時代を思い出せないと言います。

実際、このストーリーのために私が連絡を取ったある起業家兼投資家は、数日間私のメールに返信しなかったことを謝罪した。

理由は？SPACの仕事で忙しすぎたからだ。